泉源 | 阿尔法工厂研究院

题图 | 视觉中国

原题目 | 《群敌环伺，阿里从“攻城略地”到“以守为攻”》

面临群敌的追赶，阿里以“按兵不动、稳中有序”的姿态作为回应，但阿里这些年的计谋战术，已经从“攻大于守”变为“以守为攻“。

阿里以高于市场预期的财报成就，回手了种种质疑。

2月2日，阿里巴巴团体宣布停止2020年12月31日的2021财年第三季度（以下简称21Q3），其中营收2210.8亿元，同比增进36.9%；经调整净利润为592.07 亿元，同比增进27%。

这一季度，阿里实现了从财政数据到从运营数据全方位增进：其中国零售市场年度活跃消费者（停止2020年整年）为7.79亿；统一市场移动月活突破9亿大关。

一般来说，业绩是股价的最佳催化剂，然而这一逻辑却未对阿里奏效。2日晚财报宣布后，阿里巴巴（HK:09988）在3日开盘后下跌，在今后两个交易日无显著涨幅；美国市场也未显示出对阿里（NYSE:BABA）业绩的高度认可，从3日到4日，股价涨幅未能跨越5%。

对比市场热捧快手，阿里显得格外“孤独寂寞冷”。藏在阿里21Q3财报中的亮点与隐患是什么？对于阿里来说，这一季度是瑕不掩瑜照样潜伏危急？

01 基本盘稳固

零售作为阿里的“地基”贡献了很大占比的增进。

其中，其他营业同比增进101%。这项营业主要由新零售及直营营业组成，涵盖高鑫零售（06808.HK）、天猫超市、盒马、入口直营、银泰。其中，高鑫零售是头号元勋。

图/阿里财报

2020年10月，阿里完成收购高鑫零售（大润发、欧尚超市的母公司）的控股股权后，财政并表。作为商超卖场的龙头，从营收规模、门店数目、市场占有率来看，高鑫零售是毋庸置疑的行业老大。

从2017年阿里入股高鑫后，双方的关系不停升温。二者在磨合中融合，在革新中共赢。

通过一系列革新——线下流量数字化，买通线上线下渠道库存，拓宽供应链网络、增添线上购物等，高鑫的线上渠道占到销售总收入的24%，且实现营收增，由此证明阿里对线下零售革新的可行性。对于阿里来说，重资产结构新零售，有“以痛镇痛”之意。

首先，只有将线下零售装进阿里的系统中，才气施展线下线上的协同效应，实现降本增效。

其次，新零售解决的是淘宝系电商的天花板问题。线下零售仍然是主流消费支柱，仍然是刚性需要。从使用频次到用户粘性，新零售显然要高于淘宝。而作为新零售作为阿里自己开垦的田地，又能反哺淘宝系电商。由此，阿里流量匮乏的问题获得缓解。而在供应链端，线下商超也能举行赋能。

这一季度的财报，就是阿里淘宝系电商与新零售形成优势互补的最好印证。在阿里制订的“同城零售 内陆生涯服务 生鲜电商”组成的“身边经济”下，以高频低频双管齐下，扩大覆盖面积更广，抵制外敌。

02 弹性盘凶猛

已往几个季度，流量焦虑成为阿里谋划的风险焦点点。本季，阿里通过开垦下沉市场获得增进。

1.流量：淘宝首页访问量同比增进90%。

2.用户数据：

中国零售市场年度活跃消费者增进至7.79 亿，环比增添2200万，同比增添0.78亿，且为近8个季度来的最好显示。

移动端MAU达9.02亿人（迫近中国9.4亿网民的数值），环比增添2100万人。

年ARPU达541元/人，同比提高90元，解释用户心智和消费频次提高。

3.交易量：淘宝直播年GMV超4000亿元。

对产物迭代升级、从外部引入流量（流量草原计谋），阿里一直在努力解决电商内生流量增进的问题。21Q3，淘宝App首页加入“订阅”和“走走”新功能，前者提高买卖双方互动性,，后者提升社交气氛，双管齐下，实现用户留存和转化的提升。

不外，产物改版和迭代治标不治本，解锁流量密码还得靠下沉市场。

淘宝团结145个产业带、120万产业带商家、50万工厂，提供源头货，于2020年3月上线“淘宝特价版”；10月，厂货大促“1元更香节”上线，流动为期一个月。这背后是“1元包邮”常态化，低价“双十一”的计谋投射。

由此，淘宝的流量逆境暂时获得缓解：

• 特价版年度活跃消费者超1亿；

  
  

• 12月，特价版月活跃用户突破1亿，而在3个月前，这一数字是7000万。
  

阿里的电商基础设施，配合巨量SKU形成的规模效应和双边网络效应，降低了阿里攻破下沉市场的难度，更盘活了流量池，最终实现了用户规模和财政数据的阶段性上涨。对于正处在战略转型的阿里来说，对内稳固军心，对外稳固市场情绪是再主要不外的事。

不外，增进总与风险相伴，藏在财报数据背后的隐患，仍然难以抚慰市场情绪。

03 藏不住的隐患

对于体量重大、营业繁杂的阿里来说，新营业的增进性、旧营业的稳固性、匹敌竞争对手和风险的能力，都是投资者的考察维度。

从收入结构来看，阿里对零售及电商营业的依赖性从未削弱：

• 焦点商业占比69%，去年同期占比68%

  
  

• 菜鸟物流服务占比5%，与去年同期一致

  
  

• 云盘算占比7%，与去年同期一致

  
  

• 数字媒体及娱乐由去年的5%下降至今年4%

  
  

图/东吴证券

已往几年，阿里试图走出恬静区，不停孵化新营业，但一方面，新营业需要履历漫长的时间磨练，且需要花费元气精神、抗风险能力弱，短期内不足以组成造血能力。

以阿里云盘算为例，虽然本季首次实现单季度经调整EBITA利润率为正，但距离成为支柱营业还差之千里；另一方面，文娱营业的亏损虽然收窄但仍然在拖累阿里。

于是，阿里将新零售作为转型重点，通过整合线下零售，与线上营业施展协同效应，实现1 1>2。现在来看，引入高鑫的利好性已经展现，但在重大的新零售系统中，盒马还存在盈利问题，而饿了么、口碑的市场份额还在缩水。

21Q3，以饿了么为主的内陆生涯营业显示平平，营业收入83.5亿元人民币，同比仅增进10%，远低于大盘增速。且对比来看，美团外卖营业在2020年三季度营收206.9亿元人民币，是饿了么同期收入的2.34倍。现在，美团外卖营业市场份额已经靠近70%。

另一方面，阿里的流量增进难题“永恒存在”。

在人口盈利消退、拼多多偷袭、京东围追堵截、抖音快手横空出世后，这一问题变得愈加凸显，且加倍复杂化。

宏观来看，只管阿里的移动端MAU已经到达9.02亿人，距离中国9.4亿网民差之毫厘，但这也意味着，新增加倍艰难。

另一方面，获客成本走高已经成为既定事实。2019年底，阿里的获客成本首次跨越800元/人，上一季度为1158元，这一季度未能降低，保持在1152元（本季销售市场费用为25343百万元，新增用户2200万）。

去年双十一，淘宝调整计谋，将为期1天的购物节延伸至11天，最终实现交易额同比提升26%至4982亿元，暂时解决了双十一增速放缓的问题。然而这样的增进持续性若何，还有待验证。

内生增进缓慢是老生常谈，不管是内容电商照样社交电商，内部调整带来的改观微乎其微，这也是阿里从外部追求解题思绪的泉源。

一方面，阿里有求于流量高原，与抖音快手确立互助，但另一方面又畏惧受制于外部，于是以“流量森林计谋“限制自己过分依赖外部流量（抖音快手却无求于淘宝，这一点从淘宝和抖音快手的关系转变就能获得验证）。

从外部引入流量只能饮鸩止渴，且稳固性不高，于是阿里学习京东和拼多多，开垦下沉市场，但一场残酷战争即将上演。

只管京东和拼多多均未宣布第四季度数据，但前者现在年活跃购置用户数4.41亿，拼多多年活跃买家为7.31亿，二者都在缩短与阿里的距离。从增进势头来看，二者的单季度活跃买家数（2020年前三季度）环比净增进均高于淘系电商。

但从别人手里抢用户流量，导致成本拉高、利润率降低。

图/东吴证券

21Q3，为拿下下沉市场，阿里的销售费用同比增进60.4%至253.4亿元，销售费用率到达11%，成为十个季度以来最高。

成本上升导致利润率下滑：焦点商业交易平台营业的EBITA 利润率为64.4%，同比下滑6.9%，导致焦点商业交易平台EBITA同比增进仅为10%，慢于客户治理收入增进。

04 风险盖过增进

面临群敌的追赶，阿里以“按兵不动、稳中有序”的姿态作为回应，但阿里这些年的计谋战术，已经从“攻大于守”变为“以守为攻“。

只管阿里仍然具备坚如盘石的护城河，但从树立“身边经济”到进攻下沉市场可以看出，别人在以滴水穿石之力瓦解阿里的护甲，阿里只能自动迎战。

从市场反馈来看，阿里的季度显示被风险掩饰。

近三个月，阿里在美国市场和香港市场的显示不尽人意，呈现出阴跌态势：其股价已经从11月27日最高点319.32美元回着落至260美元上下，公司市值也从跨越8500亿美元下降到现在7000亿美元上下。在香港显示亦是云云。

蚂蚁IPO暂缓和反垄断观察的影响还在“吞噬”阿里，资本市场对于政策不确定性的担忧，引发了“踩踏效应”。

2021年，政策及环境影响未知且不可控，阿里只有通过更好的成就和超出市场预期的显示提振投资者信心，从这一点来看，阿里并未走出狂风劲雨，也并未实现“守得云开见月明”，压在这家巨头肩上的义务更重了。