资源深探原创，作者：王舷歌。

1941年，施恭旗出生于菲律宾华裔家庭，怙恃是福建移民。施恭旗五岁那年，他的怙恃施阁头、李梅芬配偶在马尼拉创立了小型家庭企业。1966年，家庭手工作坊扩转为菲律宾晨光有限公司（LIWAYWAY），主做咖啡和淀粉等产物的署理销售。

施恭旗作为家中宗子，虽然喜欢艺术，但照样接过了菲律宾晨光的重担。而在施恭旗的领导下，晨光有限公司最先悄然进入新兴的休闲食物领域并生产出了第一个产物——上好佳鲜虾条。

1984年，施恭旗最先勇敢地设想菲律宾以外的更广漠的天下。那时的中国刚刚最先郑重地向外商开放。他看中了上海，以为上海将成为中国经济发展的中央。1993年，施恭旗成立了上好佳控股有限公司在中国确立的第一家公司。

在进军中国后，上好佳还在1996年进军越南市场。现在凭据零售额盘算，上好佳已经成为了越南最大的香脆休闲食物制造商。

现在，施恭旗在2019福布斯菲律宾富豪榜排名第24位。而上好佳也已成为中国和越南最大的香脆休闲食物生产商之一，产物数量和组合厚实，包罗130种香脆休闲食物产物、53种糖果产物、39种饮料产物及10种饼干产物。

上好佳董事长施恭旗

2019年11月8日，上好佳递交招股说明书，拟香港主板上市。2020年3月16日，上好佳通过港交所聆讯。作为一代人的童年影象，上好佳的上市冲刺颇受市场关注。

但在通过聆讯两天后的3月18日，上好佳在确认当前综合市场环境后，将推迟上市历程。这意味着传言中拟募资1亿美元的设计将被暂时弃捐。

从菲律宾到中国，从家庭手工作坊到年收入近5亿美元的跨国公司，50岁的上好佳履历了诸多风雨，也在休闲食物行业坐拥着大片山河。然而本应该以行业龙头的姿态傲然上岸二级市场的上好佳却遭遇了资源停顿。

通过聆讯但却延迟上市背后不光是当下资源市场行情颠簸较大，更应该看到上好佳及其所在的传统休闲食物行业的通俗逆境——销售依赖经销商，错失电商时机；“垃圾食物”遭遇消费者康健意识的醒悟。

招股书显示，2016年至2018年时代，上好佳总销量划分为14.29万吨、13.91万吨、13.76万吨，泛起出逐年下滑趋势；营业额从4.75亿美元上升至4.91亿美元，而谋划利润却从4660万美元下滑至3990万美元，降幅14.4%。2016-2018年，上好佳净利润划分为2890万美元、2296万美元、2012万美元，泛起下降趋势。

而毛利率方面，上好佳保持相对稳固，2016年、2017年、2018年以及停止2019年前九个月划分为28.1%、26.5%、28.2%及29.7%，但相较于40%左右的食物饮料行业平均毛利率，上好佳毛利率仍然较低。

2016年至2018年，上好佳的营收划分为4.75亿、4.79亿和4.91亿美元；2019年前三季度，上好佳的收入从2018年同期的3.70亿增添4.4%至3.87亿美元，其中在中国的收入占比为66.7%，在越南的占比则为33.3%。

近些年，上好佳的中国区销售陷入了收入阻滞的情形，特别是在2017年，收入甚至泛起了下滑，由2016年的3.38亿美元下降至3.29亿美元。只管在2018年，公司收入上涨至3.32亿美元，但仍未回到2016年水平。

凭据人民币盘算，上好佳在中国的收入从2016年至2018年减少了2.2%。上好佳以为主要的原因是消费者转向线上购置及将消费偏好转向了更康健及更营养及更高价值的产物。而越南市场的增进则源于人均可支配收入的增添及购置了提高导致的越南休闲食物市场的快速增进。

另外，停止2016-2018年以及2019年前九个月和2020年第一个月，上好佳流动欠债净额划分为1.06亿美元、1.22亿美元、0.99亿美元，0.79亿美元、及0.44亿美元。同时在2016-2018年以及2019年前九个月，上好佳资产欠债率划分为47.2%、53.5%、48.1%、47.3%。2017年，上好佳资产欠债上涨至53.5%，只管2018年到2019年前九个月公司欠债率有所下滑，但整体上依旧保持在较高水平。

财政数字并不亮眼，几项要害指标都是下降态势。这位老牌零食大王遭遇了诸多危急。

第一，错失电商时机。

许多年来，上好佳的销售都是依赖于经销商的。2018年以前，上好佳甚至完全没有睁开网络电商服务。在2016-2018年以及2019年前九个月，上好佳的中国营业来自经销商方面的收入延续下降。

停止2019年9月30日，上好佳在中国共有1,283名经销商和36名直营商超客户，同期已与中国20大经销商中的16名确立至少15年的营业关系。现在上好佳仍有约90%的收入来自经销商（主要经由传统零售、特殊渠道及通过电商渠道将产物转售予次级经销商及零售商）

 

在三只松鼠等零食物牌在淘宝等线上渠道上崛起的时刻，上好佳完全错失了电商的黄金时代，直至2018年才开设品牌旗舰店，在2018年和2019年前三季度，中国电商渠道的收入占比划分为1.2%和5.2%。

第二，消费者康健意识醒悟。

分产物来看，上好佳的主要收入泉源依然是香脆休闲食物，占比达83.9%；糖果产物占6.8%，饮料占4.0%及饼干占1.8%。在中国和越南两大市场上，产物结构类似。

自2018年起，上好佳最先推出多元化的产物组合，包罗香脆休闲食物、糖果、饮料等。停止2019年9月30日，上好佳共提供130种香脆休闲食物、53种糖果、39种饮料以及10种饼干产物（饼干仅限越南区域）。 

但现在，香脆休闲食物仍为产物组合中最多的品类，如鲜虾片、玉米脆片及玉米片、芝士条、爆米花等膨化休闲食物。2016年至2018年以及2019年前三季度，中国区域薯片销售收入在总收入的占比划分为13.7%、13.8%、15.8%以及14.0%。

不能忽视的是，消费者们的消费倾向逐渐“康健化”，“绿色、低卡、低糖、无添加”。凭据弗若斯特沙利文讲述，中国休闲食物市场中，炒货及坚果类食物在近几年里发展速度最快，市场份额越来越高。2014年至2018年，炒货及坚果类食物零售额年复合增速为9.0%，于2018年底市场份额占比23.6%。而香脆休闲食物的年复合增进率为7.3%，市场份额占比为12.2%。

以盐津铺子为例，其在原有休闲食物稳健增进的基础上，迅速打造第二增进曲线休闲烘焙：以吐司、华夫饼、小口袋面包、纯蛋糕等；第三增进曲线：芒果果干、榴莲冻肉——这些都以康健为焦点。

从招股书中看出，上好佳为了迎合中国市场的“康健”需求，未来会将果汁向富含维生素的碳酸果汁以及高端咖啡转变，硬糖转向草药糖。招股书中提及，上好佳预计于2020年上半年在中国推出一种更康健的产物；于2020年下半年则预期在中国推出六种更康健的产物及三种新产物。

第三，产能问题。

上好佳营在生产设施中营运的香脆休闲食物生产线主要有三条，划分是油炸生产线、焙烧生产线和烘烤生产线。其中，油炸生产线占香脆休闲食物现实产量的大部门，2016-2018年间，划分占总收益的84.6%、84.0%和83.1%。因此，对上好佳生产设施的运营显示评估由油炸生产线利用率推动。

然而无论是旺季照样平时，上好佳的油炸生产线利用率均有富余：中国重点区域的利用率，2016-208年，油炸生产线旺季利用率划分为73.1%、60.5%和65%；平均利用率逐年降低，划分为60.4%、54.2%和52.5%；越南区域的油炸生产线利用率相对较高，油炸生产线旺季利用率划分为78%、76.2%和83.6%;平均利用率划分为70%、75.6%和76%。

现在，上好佳在中国共有10个生产厂，而在越南共有4个。其中，在中国的产地位于东北、西北、西南、东部及中部，这样的漫衍主要是在综合思量主要供应商、客户以及销售市场的情形下，为了缩短产物上市时间以及保持较低的物流用度。

不难看出，公司在中国的产能利用率正逐年降低。现实上，2019年上半年，油炸生产线近一半的产能都处于闲置状态。但就在显著产能过剩情形下，招股书指出，上好佳仍然筹划在福建等地建设生产基地。

面临市场销量下滑、营收放缓，过半募资却要用于扩大再生产。从此次上好佳IPO拟融资的用途来看，其中约六成资金将用于公司在越南的营业，如：建设生产设施等；融资的两成多资金将用于中国营业的扩展，同样是举行生产设施的建设等用途。

这样的逻辑令人匪夷所思。

上好佳菲律宾工厂

第四，施氏家族的种种关联买卖问题。

事实上，除上好佳，施氏家族还拥有重大的快消疆土：包罗高乐高、大湖果汁、如梦果汁、晴朗果汁、喜奥胡萝卜汁、晨光虾片，以及老字号上海老同盛等等。正是由于施氏家族旗下产业众多，种种关联买卖也颇为频仍。

通过招股书可以看到， 上好佳的部门产物，需要通过施氏团体对外销售。2018年，向施氏团体做出的外部销售金额1892.9万美元，占公司营业收入的3.85%。

而施氏团体旗下的其他快消产物，如大湖果汁、如梦果汁、晴朗果汁、高乐高等，由上好佳在中国市场分销。公司收入组成中的饮料板块，基本上全是来自此类分销营业，去年约占公司收入的3.5%。

此外，讲述期内，上好佳向施氏团体销售原材料、半成品、机械、零部件及提供OEM服务，划分占公司总收入的1.9%、3.1%、4.1%及4.4%。

而上好佳与施氏团体一直以来存在大量的关联乞贷。停止2019年6月尾，施氏团体对上好佳的未归还关联贷款余额2190万美元。讲述期内公司来自关联方的利息收入划分为163.2万美元、124.9万美元、65.2万美元、20.9万美元。

LIWAYWAY团体收购了高乐高在华营业

招股书还透露了一些其他风险因素——凭据招股书得知，上好佳的原材料成本及物流成本上升、新市场进入者的威胁以及全球市场经济增进缓慢，对上好佳的营业，财政经济，会受到重大的晦气影响。

同时，上好佳净利润的下降源于分销成本上涨造成的销售成本的逐年递增，从其成本结构看，原材料包装成本是大头，占比到达59.2%，其中包装材料中纸箱的批发价，自2014年以来的迅速上涨使得休闲食物成本略增。

近年来，中国及越南经济增进快速，劳工成本上涨，也是对谋划晦气的一个重要显示。加上疫情的影响，对于任何一家食物行业都是不小的袭击。任何感染疾病都可能会影响供应商。

不外，上好佳的上市停顿却不能代表其所处的休闲食物行业资源遇冷。

就在上个月，良品铺子上市延续涨停、百草味被百事高价收购。随着良品铺子上市，六大休闲零食物牌即洽洽食物、盐津铺子、来伊份、百草味、三只松鼠、良品铺子已经齐聚资源市场。

凭据艾媒咨询数据显示，2018年零在线休闲食物售额到达621.3亿元，增进速度为23.4%。据预测，休闲零食在“第四餐化”趋势下，市场规模有望在未来10-15年内占到我国消费者食物支出的20%。到2020年，中国休闲食物市场规模有望破3万亿元。

这绝对是个大市场。